Les marchés traitent à nouveau la France comme un pays en crise

Les tensions s’accentuent sur le marché obligataire français. L’écart de rendement entre les emprunts d’État français et allemands a atteint jeudi son plus haut niveau depuis 2011, lorsque l’Europe traversait une grave crise de la dette.

Les investisseurs vendent désormais non seulement les obligations françaises à long terme, mais aussi celles à court terme. Selon Bloomberg, le poids de la dette publique, les divisions politiques et la perspective de nouvelles manifestations font de la France le maillon faible des marchés financiers.

Le taux français au plus haut depuis 2002

L’écart de rendement entre les obligations françaises et allemandes à dix ans s’est creusé jeudi de 19 points de base au plus, pour atteindre 1,78 point de pourcentage. Il s’agit de son niveau le plus élevé depuis fin 2011, au plus fort de la crise de la dette européenne. Mercredi, cet écart s’établissait encore à 174 points de base.

Cet écart mesure le supplément de rendement exigé par les investisseurs pour prêter à la France plutôt qu’à l’Allemagne. Plus il se creuse, plus les inquiétudes concernant les finances publiques françaises sont fortes.

Le taux français à dix ans a lui aussi fortement augmenté. Il a atteint jeudi un pic à 5,14 %, son plus haut niveau depuis 2002, avant d’effacer une partie de sa hausse.

À son plus haut, le taux français à dix ans dépassait celui des États-Unis. S’il avait clôturé à ce niveau, la France aurait payé, pour la première fois depuis 2013, un taux supérieur à celui des États-Unis sur ses emprunts à dix ans.

Fait notable, les obligations à court terme subissent elles aussi de fortes pressions. Le taux français à deux ans a grimpé de 11 points de base, à 3,86 %. Pour un pays développé, une telle variation sur une seule séance est exceptionnelle.

En période de turbulences, les investisseurs se réfugient habituellement dans les emprunts d’État à court terme. Le fait qu’ils les vendent également témoigne de l’ampleur de la défiance.

La vague de ventes n’a pas épargné les actions. Le CAC 40 a perdu plus de 1 % jeudi.

Les investisseurs doutent surtout de la capacité du gouvernement français à maîtriser une dette publique élevée. La fragmentation du Parlement complique l’adoption de mesures budgétaires d’envergure, tandis que les tensions sociales s’accentuent.

Ces dernières semaines, des affrontements ont opposé manifestants et forces de l’ordre lors de rassemblements contre la vie chère. Des couvre-feux ont ensuite été instaurés dans plusieurs villes. De nouvelles manifestations sont attendues ce week-end. Le président Emmanuel Macron souhaite n’autoriser samedi que les rassemblements organisés par les syndicats.

Selon Elias Haddad, stratégiste chez Brown Brothers Harriman, les divisions politiques et la colère croissante de la population rendent quasiment impossible le redressement des finances publiques françaises avant l’élection présidentielle de 2027.

La BCE sous pression face au risque d’une nouvelle crise de la dette en Europe

Ces tensions rappellent la crise de la zone euro de 2011. Les spécialistes des marchés soulignent toutefois des différences importantes.

À l’époque, la Grèce était au cœur de la tourmente. L’écart de rendement entre les obligations grecques et allemandes avait atteint environ 35 points de pourcentage, soit près de vingt fois l’écart actuel entre la France et l’Allemagne.

L’Europe dispose en outre de mécanismes de protection financière plus solides qu’à l’époque. La plupart des investisseurs ne s’attendent donc pas, pour l’instant, à une intervention d’urgence de la Banque centrale européenne (BCE). Mario Draghi, l’ancien président de la BCE qui avait enrayé la crise de la zone euro en 2012, a tenu le même discours cette semaine : une intervention rapide lui paraît peu probable.

Les appels à une réaction de Francfort se multiplient néanmoins.

Selon Irina Kurochkina, gérante de portefeuille chez Aegon Investment Management, la cherté de l’énergie, le manque de liquidité sur le marché obligataire et les incertitudes budgétaires françaises se renforcent mutuellement.

Elle espère que la BCE reconnaîtra que la remontée rapide des taux entraîne un durcissement indésirable des conditions financières. Les investisseurs pourraient y voir le signe que la banque centrale est moins pressée de relever encore ses taux directeurs. Un tel message pourrait contribuer à apaiser le marché obligataire.

Pour l’heure, Francfort garde toutefois le silence. La BCE observe sa période de réserve habituelle avant sa décision sur les taux prévue la semaine prochaine [VÉRIFICATION : préciser la date exacte de la réunion]. La semaine sera donc rythmée par les deux banques centrales : la Réserve fédérale américaine se réunira lundi et mardi, avant la BCE plus tard dans la semaine. L’issue de ces deux réunions sera déterminante pour un éventuel apaisement des marchés.

Henrietta Pacquement, d’Allspring Global Investments, voit elle aussi peu de raisons d’espérer un retour rapide de la confiance dans les emprunts d’État français. Selon elle, les niveaux de rendement commencent à attirer l’attention des investisseurs, mais l’élection présidentielle française de l’an prochain reste un obstacle majeur.

À cela s’ajoutent des tensions plus larges sur les marchés financiers. Les valeurs technologiques pâtissent des doutes sur les investissements colossaux dans l’intelligence artificielle, tandis que le baril de Brent dépasse 110 dollars, soit environ 95 euros.

La cherté du pétrole alimente les craintes pour l’inflation et la croissance économique, ce qui réduit l’appétit des investisseurs pour le risque.

L’Allemagne aussi est exposée

Selon les spécialistes des marchés, la hausse rapide des taux français est en partie amplifiée par les fonds spéculatifs qui réduisent leurs positions.

Ces fonds avaient pris des positions destinées à tirer parti de l’écart de rendement entre les obligations françaises à court terme et d’autres produits de taux. L’évolution du marché leur étant désormais défavorable, ils dénouent ces positions. Comme les acheteurs sont peu nombreux, ces opérations peuvent provoquer de fortes variations de cours.

Daniel Loughney, responsable obligataire chez Mediolanum International Funds, constate une nouvelle vague de ventes de la part des fonds spéculatifs. Le manque de liquidité en amplifie particulièrement les effets, selon lui.

Ce mécanisme s’observe plus largement cette semaine. La banque d’affaires JPMorgan a expliqué jeudi comment les ventes forcées des fonds spéculatifs avaient aussi accentué la chute des valeurs des semi-conducteurs : les fonds qui investissent à crédit doivent vendre lorsque les cours baissent, quelles que soient leurs propres anticipations.

La question d’une contagion à d’autres pays européens se pose donc avec une acuité croissante.

Craig Veysey, de Guinness Global Investors, qui était opérateur de marché lors de la crise de la zone euro en 2011, souligne que l’Europe est aujourd’hui plus solide financièrement. La France ne connaît pas non plus les graves difficultés bancaires qui avaient joué un rôle majeur dans la précédente crise.

Il prévient toutefois que les taux européens pourraient encore augmenter. Même les obligations allemandes pourraient subir des pressions. Les investisseurs pourraient en effet craindre que l’Allemagne doive contribuer au soutien financier de pays très endettés. Si Berlin devait pour cela emprunter davantage, les taux allemands pourraient eux aussi remonter.

Craig Veysey a donc réduit ses positions en obligations d’État italiennes et allemandes, au profit des emprunts britanniques et américains.