L’or continue de surprendre : pourquoi le métal précieux ne cesse de grimper

Après des années de fortes hausses, l’or semble être entré dans une nouvelle phase : celle où les récits prennent le pas sur les modèles. Traditionnellement, le prix de l’or était expliqué par les taux d’intérêt réels, les anticipations d’inflation et les mouvements du dollar. Désormais, cette relation paraît largement abandonnée.

L’or évolue, selon Ruchir Sharma, dans ce qu’on pourrait appeler une “étape de conte de fées”. Les récits autour des risques géopolitiques, de l’incertitude et de la fin de l’hégémonie du dollar sont les moteurs de son cours, plutôt que les variables économiques classiques.

De l’influence des taux à celle des récits

Historiquement, l’or augmentait surtout lorsque les taux d’intérêt réels baissaient. Quand l’épargne et les obligations rapportaient peu, les investisseurs se tournaient vers l’or, un actif sans intérêt mais avec un potentiel de hausse des prix.

Ce schéma a changé en 2023. Malgré des taux réels relativement élevés et même en hausse, l’or a fortement progressé. Le principal moteur a été l’achat massif par les banques centrales, désireuses de réduire leur dépendance au dollar après les sanctions contre la Russie.

Cependant, ce récit ne suffit plus à lui seul. Le rythme des achats des banques centrales s’est ralenti. Parallèlement, la demande de bijoux a fortement chuté en raison des prix élevés.

Ce qui reste, c’est la demande financière : les investisseurs.

Les ETF et les investisseurs chinois en relais

Au cours de l’année passée, la part des investisseurs dans la demande mondiale d’or a doublé pour atteindre environ 35 %. Les flux vers les ETF sur l’or ont notamment connu une croissance explosive. En Chine, les investisseurs particuliers ont massivement investi, un phénomène rapidement surnommé là-bas “les investisseurs tante”.

Cela déplace le centre de gravité de la demande physique à la demande financière. Résultat : les modèles de valorisation deviennent beaucoup moins fiables.

Selon les critères historiques, le prix de l’or est désormais extrêmement élevé. En tenant compte de l’inflation, l’or se situe environ cinq écarts-types au-dessus de la moyenne à long terme. Autrement dit, c’est exceptionnel.

Un modèle du World Gold Council attribue plus de 80 % de la récente hausse à “l’incertitude et au risque”, des facteurs difficiles à quantifier.

Comparaisons avec les années 1970

Les défenseurs de l’or aiment pointer vers les supercycles précédents, notamment les années 1970. À cette époque, le prix de l’or s’était envolé dans un contexte de forte inflation, de crises pétrolières et de tensions géopolitiques.

Cependant, la situation actuelle est fondamentalement différente, estime Ruchir Sharma. L’inflation est bien en deçà des chiffres à deux chiffres de l’ère Carter. Et bien que le monde paraisse incertain, est-il vraiment plus instable objectivement que lors de la guerre du Vietnam, de l’embargo pétrolier ou de la crise des otages en Iran ?

Un autre argument populaire est celui de la “dévaluation du dollar” : l’érosion de la valeur de la devise américaine. Mais si cela était la force motrice, pourquoi d’autres actifs liés au dollar, tels que les actions américaines et les obligations d’État, tiennent-ils relativement bon ?

Détaché des fondamentaux, mais le momentum persiste

Sur la base des indicateurs de taux d’intérêt réels, l’or est actuellement évalué environ cinq fois au-dessus de sa “juste valeur”. À titre de comparaison, à la fin des années 1970, cette prime était d’environ 2,5 fois.

Cependant, il est difficile de discerner un catalyseur clair pour une rupture de tendance. Il y a encore beaucoup de liquidités dans le système mondial. Les investisseurs détiennent relativement peu d’or par rapport aux supercycles précédents. Et une série agressive de hausses de taux d’intérêt comme sous Paul Volcker dans les années 1980 semble improbable pour le moment.

Cela signifie que la hausse de l’or pourrait encore avoir de la marge. En termes corrigés de l’inflation, l’or a plus que triplé au cours des dix dernières années. C’est impressionnant, mais encore moins spectaculaire que la multiplication par douze des années 1970. Comparé au Bitcoin, l’or numérique, le métal précieux a également considérablement progressé.